Quick Thoughts：トランプ関税と投資家が今考慮すべき事項

スティーブン・ドーバー, CFA
チーフ・マーケット・ストラテジスト
ヘッド・オブ・フランクリン・
テンプルトン・インスティチュート

トランプ大統領による関税の発表は、市場に大きな衝撃を与えました。投資家の皆様がポートフォリオへの影響をより深く理解できるよう、フランクリン・テンプルトン・インスティチュートのスティーブン・ドーバーが、フランクリン・テンプルトンの主要な投資専門家を集め、投資家への影響や今後の見通しについて議論しました。

2025年4月2日（水曜日）、トランプ米大統領は、米国にとって歴史的に重要な瞬間であると宣言し、グローバル貿易に対する広範な関税を導入することで「アメリカの富を回復する」と主張しました。しかし、過去100年で最高水準ともいえる関税の発表を受け、リスク資産は急速に下落し、週末時点でS&P 500指数は約10%の急落を記録しました。

翌日の4月3日（木曜日）、私は当社の上級投資専門家とパネルディスカッションを実施し、関税に対する見解、市場への影響、そして今後の見通しについて意見を交わしました。本稿では、フランクリン・テンプルトン債券グループ 最高投資責任者（CIO）のソナル・デサイ、クリアブリッジ・インベストメンツ 最高投資責任者（CIO）のスコット・グラッサー、フランクリン・テンプルトン・エマージング・マーケッツ・エクイティのマネージング・ディレクターであるアンドリュー・ネス、ベネフィット・ストリート・パートナーズ のマネージング・ディレクターであるブレア・フォルスティッチ、そしてフランクリン・テンプルトン・インスティチュートのシニア・マーケット・ストラテジストであるクリス・ガリポーによる主な見解をご紹介します。

マクロ経済への影響

パネルディスカッション参加者の間では、関税は重要な要素であるものの、米国が景気後退に陥るとの見方が既定路線となっているわけではない、という点で意見が一致しています。ただし、世界的な経済成長については鈍化が避けられないとの見解が示されました。参加者は、関税の経済的影響は非対称であり、米国への影響は比較的小さい一方で、他の地域ではより大きくなる可能性が高いと考えています。特に輸出への依存度が高い国々では、景気後退のリスクが相対的に高まると見られています。米国経済は約30兆米ドルの規模を持ちながら、輸出額はそのうち約3兆米ドルにとどまっており、外部からの影響を受けにくい構造となっています。それでも、関税やその他の混乱要因を伴う政策による不確実性が経済活動を抑制する可能性があり、現時点でもその影響が見られると考えられます。

フランクリン・テンプルトン債券グループのソナル・デサイは、成長の鈍化が予想される中にあっても、輸入価格の上昇がインフレを押し上げることから、FRB（米連邦準備制度理事会）が年内に1回の利下げを実施するとの見通しを維持しています。ただし、その影響は限定的であり、インフレは劇的または長期的なものにはならないと考えています。

市場のコンセンサス予想に反して、米ドルは関税発表を受けても強含みにはなっていません。これは、ドイツの財政刺激策がユーロの魅力を高めたことや、トランプ氏の政策に対する反発が背景にある可能性があると私たちは考えています。ソナルは、すでに割高とされる米ドルが、今後さらに下落する可能性が高いと考えています。

プライベート市場

2024年11月の選挙後、M&A（合併・買収）市場には一時的な高揚感が生まれ、2025年に向けて市場の活発化が期待されていました。しかし、トランプ氏の関税政策を巡る不確実性により、その楽観的な見方の一部はすでに抑制されています。第1四半期の取引活動は予想よりもかなり低調でした。関税の不確実性により、企業がリスクを評価して価格に織り込み、投資決定を行うことが困難になっています。直接的な輸出入に関わっていない企業でさえ影響を受けると考えられます。

ベネフィット・ストリート・パートナーズのブレア・フォルスティッチは、公開市場の混乱がプライベート市場にとっては有益となることが多いと指摘しました。銀行のリスク許容度が低下する中、特にLBO（レバレッジド・バイアウト）において、企業は資金調達先としてプライベート市場に頼る傾向が強まります。この変化は、プライベート・クレジット投資家にとってより多くの機会を生み出すことにつながる可能性があります。シンジケート・ローン市場やレバレッジド・ローン市場では一部取引価格の軟化がみられるものの、パニック売り（投げ売り）とみなされるような事態には至っておらず、市場は依然として比較的安定しているように見えます。

株式市場

株式市場は一般的に将来のイベントを予測し、事前に織り込む傾向がありますが、今回発表された関税は市場の想定を大きく上回る内容であったため、今週は大幅な売りが発生しました。それでも、パネルディスカッション参加者の多くは、関税だけで米国が景気後退に陥る可能性は低いとの見方で一致しています。とはいえ、経済成長を約1％から2%程度押し下げ、インフレ率を今年約0.5％から1%程度押し上げる可能性があると見込まれます。

クリアブリッジ・インベストメンツのスコット・グラッサーは、クオリティ（企業の健全性）を重視し、安定したキャッシュフローを持つ銘柄を選好する、分散されたポートフォリオが、現在のような不透明な局面を乗り切るうえで最も適した位置にあると考えています。投資家によるディフェンシブ・セクターへの資金シフトが予想されるほか、米国外の株式や高配当株も引き続き魅力的な選択肢といえるでしょう。

EU（欧州連合）諸国は、潜在的な報復措置として、大手テック企業や銀行業などの米国のサービス業を標的とする可能性があります。また、米国のテック企業の影響力を制限することを目的としたEUのデジタルサービス法（Digital Services Act）が、報復手段として活用される可能性も指摘されています。

新興国市場

短期的には、関税により新興国企業の収益および利益率が低下すると見込まれます。しかし、市場の反応は予想以上に微妙なものとなっています。アジア市場は米国市場を上回るパフォーマンスを示し、メキシコやブラジルといったラテンアメリカ市場も強靭性（レジリエンス）を見せました。これは、短期的な影響がマイナスであっても、長期的な影響はより複雑であることを示唆しています。

フランクリン・テンプルトン・エマージング・マーケッツ・エクイティのアンドリュー・ネス氏によれば、米ドル安を背景とした世界的な資本フローの変化が新興国市場への投資増加につながる可能性があります。同氏は、調査結果から、これらの市場は海外投資家の保有比率が相対的に低く、魅力的なバリュエーションを提供していると指摘しています。

中国は、関税の影響に対して以前から備えを進めてきました。高関税にもかかわらず、同国の世界輸出シェアは拡大しており、同国の政策立案者は追加関税の影響を財政赤字や資金調達計画にあらかじめ織り込んでいます。4月4日（金）には、中国も報復関税で対抗しました。

中国企業は、米国向け輸出からの転換を進めており、近年における米国の輸入に占める中国製品のシェア低下がその傾向を裏付けています。また、中国のGDP（国内総生産）に占める対米国輸出の重要性も下がっており、一部の輸出は今後、ベトナムやメキシコといった他国を経由する可能性があります。中国企業は以前から市場の多様化を図り、米国経済への依存度を着実に引き下げてきました。こうした強靭性と戦略的な適応力は、短期的な課題がある中でも、中国を含む新興国市場が今後、長期的な投資機会を提供し得ることを示唆しています。

こうしたレジリエンスと戦略的な適応力は、短期的な課題がある中でも、中国を含む新興国市場が今後、長期的な投資機会を提供する可能性があることを示唆しています。

今後の見通し

企業が新たな関税に適応するには時間が必要であり、米国の景気後退の可能性は依然として低いものの、パネルディスカッション参加者は景気減速は避けられないと考えています。

市場のボラティリティは不安定要因となる一方で、投資機会も生み出します。当社では、現在のような不確実性の高い市場環境においてこそ、分散投資と企業クオリティ（健全性）が重要であると考えています。

市場センチメント指標は歴史的な低水準にあり、これは短期的なボラティリティを許容できる投資家にとっては、魅力的なリスク・リターン特性が広がっていることを示唆しています。株式およびクレジット投資家にとってのリスクは、企業収益予想のさらなる下方修正です。

債券投資では、短期の高格付けの銘柄群が魅力的です。なかでも、税制上の優位性と健全な信用力を兼ね備えた地方債は、検討に値する投資対象といえます。また、デュレーション・エクスポージャーを最小限に抑えたハイイールド債も魅力的です。

全体として、当社は、クオリティ（質）とアクティブ運用に焦点を当てた、バランスの取れたアプローチを推奨しています。

リスクについて

すべての投資にはリスクが伴い、元本を失う可能性があります。

株式は価格変動リスクを伴い、元本割れの可能性があります。

債券は、金利リスク、信用リスク、インフレリスク、再投資リスクを伴い、元本割れの可能性があります。金利が上昇すると、債券の価値は下落します。債券の信用格付けの変更、または債券の発行体、保険会社、保証人の信用格付けや財務力の変化は、債券の価値に影響を与える可能性があります。信用格付けの低いハイイールド債は、価格変動性が高く、流動性が低く、デフォルト（債務不履行）に陥る可能性が高くなります。

異なる戦略、資産クラス、および投資間の資産配分は、有益でない場合、望ましい結果をもたらさない場合があります。特定の地域や国の企業に投資する戦略は、地理的に広く分散された戦略と比べて大きなボラティリティを経験する可能性があります。

多くのオルタナティブ投資戦略への投資は複雑であり、重大なリスクを伴い、完全な投資プログラムとはみなされるべきではありません。オルタナティブ戦略は、投資対象の商品や構造に応じて流動性が非常に限られている場合があり、投資した全額を失う可能性を許容できる方にのみ適しています。分散投資は利益を保証したり、損失から保護したりするものではありません。

プライベート証券（プライベート・エクイティやプライベート・クレジットなど）またはそれらに投資するビークルへの投資は、流動性が低いと見なされるべきであり、リターンが保証されない長期的なコミットメントが必要となる場合があります。これらの投資の価値およびリターンは、市場金利の変動、経済全体や特定業種の動向、金融市場の環境、発行体の財務状況など、さまざまな要因の影響を受けます。また、こうした証券が証券取引所に上場される保証はなく、流動性のある市場が存在しないことが、希望するタイミングや価格での売却を困難にする可能性があります。

アクティブ運用は利益を保証したり、市場の下落から投資を保護したりするものではありません。分散投資は利益を保証したり、損失から保護したりするものでもありません。

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